2012 年初南美干旱及年中美国干旱导致的单产预期下调开启了农产品的大牛市，美豆价格大幅上升至最高18 美元/蒲式耳的高位；而美国中西部的干旱同样也推高玉米价格至最高8.4 美元/蒲式耳左右。

　　目前来看，大豆供给已有显著边际改善，而玉米供给仍极为紧张。10 月和11 月美国农业部全球供需报告将大豆单产预估从35.5 蒲/英亩大幅上调至39.3 蒲/英亩，以反映八月降水的积极影响。从而12/13 年度减产幅度从九月预估的4.6 亿蒲下降至1.2亿蒲。供给的边际上升使得市场对南美大豆上市之前的供给紧张的担忧大幅下降。

　　由于11 月份USDA 报告基本上对美豆有着定产的意味，收割完成后再大幅调整单产可能性很低。根据USDA 近31 年的月度单产估计情况来看，最终单产较11 月单产变动超过2%的可能性有1/3 的概率，而从近四年的情况来看，后续单产变动情况较小，但是从今年情况来看，美农业部的报告让人大跌眼镜，11 月份较前几个月单产大幅度上调，12 月份单产继续上调的可能性已经比较小，可以说北美的题材已经基本尘埃落定。

　　后期市场将重点关注13/14 年度美豆的种植情况。从历年美豆/玉米比价图里面可以发现，1961年至今大豆与玉米的比价均值为2.42，以2.4为中轴，比价在2.2-2.6之间波动属于正常范畴，对下一年度大豆、玉米播种的影响较小，如果比价偏离2.2-2.6的正常波动区间，则对下一年度大豆、玉米播种面积的增减将起到重要作用。 大豆/玉米比价偏低的年份分别为1969年、1970年、1975年、1995年、2006年来，在这相似的五年时间里，大豆种植面积在总面积中的占比均出现了不同程度的下跌，意味着大豆/玉米在比价低于2.2之下时，美国农民在来年的种植选择中更倾向于玉米。但从图中可以发现，历史上比价偏低的年份持续时间为大多为1年左右，仅1969-1970年连续两年出现偏低的比价，但在1970年后期大豆/玉米比价也回升至2.1左右。且由于今年美国大豆价格上涨明显，农户种植大豆收益大幅提高，且有15.5美元/蒲式耳价格保底，高种植收益将导致明年主产区大豆种植面积将大幅增加，美豆和玉米的比价有望向均值回归。

　　二、南美大豆增产为大概率事件

　　随着南美新豆播种工作的开展，市场对于南美大豆新年度增产有着较强预期。南美天气条件一直是市场关注的热点，因为过去两个月由厄尔尼诺现象带来的大雨导致阿根廷许多地区受淹并导致播种遭遇延迟，降雨过多干扰，南美特别是阿根廷早期大豆的播种进度较为迟缓，不过11月中上旬出现的晴朗天气令阿根廷大豆种植条件得到明显改善，同时得益于良好的土壤湿度，巴西早播大豆的涨势格外喜人，因此市场一度对南美2012/13年度大豆产量前景持相对乐观的态度。

　　从USDA数据来看，新年度南美豆产量相对上一年度增加2850万吨。库存方面，因期初库存下降和使用量增加，巴西11月库存预估小幅减少；因期初库存增加，阿根廷新年度库存预期小幅增加。同时， Abiove上调其对巴西已经收割大豆量预期值至6770万吨，原预期值为6680万吨；保持对2012/13年大豆作物产量8130万吨不变，巴西首次超过美国成为全球最大大豆生产国。Celeres数据显示，巴西大豆播种目前已完成计划的58%，预期大豆产量为8100万吨，触及记录高位。此外，巴西政府也小幅上调了大豆产量预期至8010-8300万吨。而另一大豆出产国阿根廷的情况略弱于巴西，报告显示，阿根廷2012/13年度大豆播种面积预期为1935万公顷，迄今为止大豆播种工作完成了36.6%，落后于去年同期。

　　南美巴西和阿根廷大豆12/13 年度的种植面积大幅增加，USDA 的预测显示阿根廷和巴西种植面积分别增长11.9%和10%。这意味着天气正常的情况下，2013 年2 月以后的大幅增产将导致南美大豆价格显著下降，美国大豆出口将遭到南美大豆强有力的竞争。目前种植进度慢于历史平均水平，但是由于大豆种植窗口相对较长，种植延后只是延后收割时点，对产量影响有限。

　　当然我们目前对于南美大豆丰产可能性的假设是建立在天气正常的情况下，因天气因素有较大不确定性，我们将在后面单独讨论。

　　三、中国进口增速放缓，USDA出口或将面临下调

　　需求方面，我们认为更强的来自南美大豆出口的竞争以及中国进口需求的增速放缓，意味着目前USDA 的美国出口需求预估存在有下调风险。

　　巴西大豆高昂的运费一直是影响其国际竞争力的重要因素。由于主产区马托格罗索州距离南方港口遥远，且主要通过公路和铁路运输，成本显著高于主要依靠驳船运至港口的美国大豆。2013 年BR-163 公路北段有望贯通，意味着巴西大豆可以从内河港口通过驳船运抵北方港口，使得运输成本大幅下降。提升巴西大豆的出口竞争力。

　　阿根廷方面由于今年大豆种植时间推迟，预计收获时间也将相应推迟。目前阿根廷政府的收入很大一部分来自于农业，这取决于其出口税收结构。需要注意的风险是2013年6-8月的罢工威胁，主要是港口罢工，卡车司机罢工（通货膨胀，要求高工资）或政府和农民间的矛盾导致的罢工。若由于阿根廷罢工可能会造成短期大豆价格的上涨。预计2013年阿根廷物流不是大问题，因为河面回升，风力增加。

　　作为全球最大的大豆进口国，1-10月大豆累计进口量为4834万吨，同比增16.6%。鉴于国内压榨企业亏损严重且国内需求疲弱，11月份中国取消了约10艘，总量为60万吨的进口大豆船货，因此传统季节性进口旺季的11月，中国进口大豆数量很可能较往年同期有所回落。而美豆11月出口销售进度也有所放缓。2012/13年度累计销售2736万吨，略高于前三年均值，累计装船1502万吨，仍为历史同期之最。

　　我们认为在12/13 年度中国进口需求将上升至6200 万吨，低于USDA预估的6300万吨。目前中国进口大豆的压榨利润为深度负值，且由于短期内下游需求难以迅速转强，压榨利润仍将停留在负值一段时间，直接打击压榨商进口积极性。

　　另一方面，南美上市前国内供给已较为充足，尽管目前国储已停止继续放储，但是前期拍卖的375 万吨临储大豆显著缓解了国内紧张的供给面，另一方面，前期已下订单以及港口库存均处于相对高位，意味着仍需购买的量较少。目前已经有关于中国洗船（取消进口订单）的报道。

　　四、南美虽增产预期强烈，仍需警惕天气因素

　　天气状况的不确定性永远是农产品价格最大的风险。目前南美天气情况仍较为理想，但是假若厄尔尼诺先行指标的下跌导致12 年底到13 年初重现干旱气候，南美增产前景将受到显著影响。近期南美大豆播种延迟而导致产量下降的可能性不大，因为播种延迟只是会增加成本和令本季稍晚农户播种玉米的时间缩短。南美现在大豆种植已经开始，当地农户种植热情较高，而且天气好转的迹象十分明显，大豆种植的时间依然较为充足，因此南美大豆创纪录增产的预期依然存在。

　　而13/14 年，美国在五至八月间的天气状况将主导玉米大豆的价格走势。目前低位的库存水平导致价格将对主产区天气变化极为敏感，若13/14 年度美国中西部天气再次恶化，价格将重回12 年的高点。

　　五、收储价奠定国产豆底部

　　近几年由于国产大豆种植效益明显下滑，农户种植积极性受到严重影响，种植面积及产量连年减少。据国家粮油信息中心11月份估计，本年度我国大豆种植面积仅有675万公顷，较去年下降14.43%；产量为1280万吨，较去年下降11.63%。本年度为保护农户种植大豆的积极性，政府大幅度提高临储大豆收购价格，国产三等大豆收购价达到4600元/吨，较去年提高15%。其实为保护豆农种植积极性，自2008年开始，我国已连续5年在东北地区实行大豆临时收储政策，收购价格呈逐年上升态势，2008年为1.85元/斤，2009年为1.87元/斤，2010年为1.90元，2011年为2.00元/斤。即便如此，农户售粮积极性依旧不高，因“物以稀为贵”的品种特性令豆农的心里低价逐渐抬升。该保护价的出台虽然能起到提振农户种植积极性的作用，但是也推高了大豆的市场价格，使得国产大豆很难进入压榨环节。东北大豆压榨企业所能承受的大豆价格上限基本在2.2元/斤左右，约合4400元/吨。面对4600元/吨的大豆只能望而却步。

　　在高收购价的支撑下，预计本年度国产大豆将主要有两个流向。首先是进入食用消费市场，主要生产各类豆制品及深加工产品；另一方面就是转为国家临时储备。基本上收储价及食用需求限制国产豆下行空间。

　　尽管我们认为2013年大豆区间将下移，但是在目前大豆近月合约已经大幅下跌的情况下，短期内跌幅预计不会很大，目前价格已经充分反映了美国单产上调带来的影响，同时由于美国和南美农民出售的动机都不强：美国农民有15.5 美元/蒲式耳的保险价格保底，且仍期待价格上升；而南美前期销售大幅超前，未来在产量未确定之前将不会进一步销售。